WACC a náklady (financování) zásob

První dotaz roku 2017 v mé mailové schránce zněl zhruba takto: Jakou sazbu nákladů financování použít u zásob, dlouhodobě držených pro konkrétního zákazníka?

Připomeňme na úvod, že kalkulovaná profitabilita zákazníka, vyvolávajícího požadavek na nestandardní výši zásob, by měla být snížena nejméně o čtyři  nákladové položky: náklady uložení (skladové prostory), správy (nutná péče a administrativa), pojištění (pokrytí rizik) a financování zásob.

Dotaz se týká nákladů financování - nezapomeňte prosím, že ostatní položky nákladů, souvisejících s nestandardní výší zásob, bude nejspíš také třeba nějak zkalkulovat nebo odhadnout.

Pro samotné financování by se měla použít nikoli sazba bankovního úvěru, ale takzvané průměrné náklady financování společnosti (tzv. WACC). V úroku za konkrétní úvěr není totiž zahrnuto, že poskytnutí úvěru je většinou podmíněno specifickými požadavky banky (např. na určitou výši vlastního kapitálu, na určitý garanční potenciál společnosti apod.), týkající se společnosti jako celku. Možnost čerpat úvěr tedy není neomezená a její využití pro určitý účel znemožňuje využití v příslušné výši pro jiné případy, které by potom vycházely "nespravedlivě" dráž jen díky konkrétnímu rozhodnutí managementu. Poznamenejme na okraj, že v dobách velkého rozdílu mezi sazbami krátkodobého a dlouhodobého úvěru, do kterých současnost jistě nepatří, by bylo možno počítat WACC samostatně pro krátko- a dlouhodobé financování.

Jak spočítat WACC, ukáži na příkladu:

Uvažujme následující strukturu pasiv společnosti, působící v České republice: 300 mio. CZK ve formě vlastního kapitálu, 100 mio. CZK jsou rezervy, 400 mio. CZK neúročené závazky, 200 mio. CZK představuje úvěr a ostatní úročené cizí financování.

Pro poslední skupinu - úročené cizí financování - jsou náklady relativně snadno spočítatelné: předpokládejme, že vážený průměr úroků ze všech úvěrů a půjček jsou 3% p.a., ale protože jde o daňově uznatelný náklad, skutečně to společnost stojí jen 80 % nominálního úroku, zbytek je kompenzován ve sníženém odvodu daně, skutečný náklad (působící ve výsledku po zdanění) přestavuje 80 % z 3 % p.aa. = 2,4 % p.a.,

Spravedlivý náklad jako "úrok pro společníky" z vlastního kapitálu a rezerv  lze při neexistenci efektivního kapitálového trhu (společnost působí v České republice) pouze odhadovat: může to být nějakých 5 - 20% p.a. nad bankovní úrok, přičemž výše přirážky by měla odpovídat rizikové pozici společnosti. (Pozn.: rezervy jsou - v závislosti na svém budoucím "osudu" - buď opravou bilance o fakticky neexistující aktiva s nákladem financování nula, nebo specifickou formou nerozděleného výsledku s náklady financování stejnými, jako u vlastního kapitálu - obezřetně počítáme s druhou, nákladnější variantou). Jsou-li aktuální náklady bankovního financování 3 % p.a., půjde nejspíš o podnik s rizikem slabě podprůměrným, tomu by v rozmezí 5 - 20 % p.a. odpovídala přirážka ca. 10%,  náklady vlastního kapitálu včetně rezerv lze tedy odhadovat na ca. 13 % p.a., v tomto případě ovšem daňově neuznatelných.

U neúročených závazků musíme především uvážit fakt, že téměř jistě nejsou zadarmo - jejich náklady jsou nejčastěji zahrnuty do výše dlužné částky, obdobně jako když prodáte dluhopis s diskontem: dodavatelé by byli ochotni dodávat za nižší ceny, pokud by součástí plnění nebyla odložená splatnost faktury, tedy finanční služba, jejíž náklady si jednotlivý podnik i trh do ceny přirozeně započítají (skonta poskytovaná za promptní platby jsou toho ostatně důkazem). Obdobně se dá s menší či větší mírou fantazie předpokládat, že zaměstnanci by se spokojili s o něco nižší hodinovou sazbou za práci, kdyby dostávali zaplaceno okamžitě, a sazba DPH by mohla být o něco nižší, pokud by se platilo hned po skončení zdaňovacího období (tady je potřeba hodně představivosti, nejspíš hraničící s naivitou). Neúročené daňové závazky daně z příjmu bývají zase vyváženy neúročenými daňovými zálohami, ani v tomto případě nejde o kapitál  zdarma, faktický náklad je zde uplatněn ve formě recipročního snížení výnosu. V každém případě však jde v případě neúročených závazků o "položky poskytnuté v ceně zájezdu" - podnik je specificky nezískává za úplatu (proto nepatří mezi tzv. "Capital Employed") a při výpočtu mohou být ignorovány. Výsledek by ostatně nijak výrazně  neovlivnily, faktické nároky věřitelů nebudou v těchto případech příliš daleko od  předpokládané sazby WACC.

Výpočet (neúročené závazky ignorujeme, zbytek se počítá jako vážený průměr):

WACC = 200/(200+100+400) * 2,4% p.a.   +     (100+400)/(200+100+400) * 13% p.a. = 9,97% p.a.

Poznámka na okraj: Takto spočítaný WACC je už po započítání daňového efektu, v tomto smyslu je jeho dokonalým komplementem tzv. NOPAT, tedy "hypoteticky zdaněný EBIT", používaný při výpočtech EVA. V kalkulacích a dalších úvahách, kde jsou náklady financování postaveny vedle ostatních nákladů společnosti, u kterých není zohledněn daňový efekt (obvykle kalkulujeme zisk před zdaněním), by měl být také WACC uvažován ve formě před (hypotetickým) zdaněním, tj. navýšený koeficientem (1 + % sazby daně z příjmu).